Cómo duplicar tu dinero comprando una empresa que no mejoras

La matemática oculta del apalancamiento y por qué ciertos fondos ganan sin cambiar nada, aunque multiplican cuando mejoran un mínimo.

Existe un tipo de operación muy típica entre pequeños fondos e inversores que compran empresas idealmente relativamente simples, estables y con buena conversión de EBITDA a caja. Una operación donde, incluso sin mejorar absolutamente nada, pueden multiplicar por dos su inversión a unos años vista gracias al efecto del apalancamiento.

Para que se entienda voy a empezar con un ejemplo muy sencillo, con una empresa donde el inversor adquiere una compañía y no mejora absolutamente nada, para después mostrar un ejemplo de qué pasa si el comprador es capaz de encontrar unas pequeñas mejoras (nada de otro mundo).

Primero, el caso del comprador sin talento que no es capaz de mejorar ni un poquito el negocio, pero por lo menos no hace estropicios a nivel operativo.

Aquí va el ejemplo

Un fondo de búsqueda (search fund) compra una empresa que genera 2 millones de euros de EBITDA pagándola 10 millones de euros (o sea pagando un múltiplo de EV = 5x EBITDA).

Financia la operación con cinco millones de capital y cinco millones se financian con deuda bancaria al 8% (algo factible en una operación de este tipo).

Vamos a imaginar que cada año la empresa genera 1,2 millones de euros de caja (o sea un 60% de conversión de EBITDA a flujo de caja), que se usa diligentemente para pagar los intereses y amortizar la deuda de los 5 millones de euros.

Amortización de la deuda en 5 años

Año 1
▪️ Deuda inicial: 5M
▪️ Intereses (8%): 400k
▪️ Caja para amortizar: 1,2M – 0,4M = 0,8M
▪️ Deuda final: 4,2M

Año 2
▪️ Deuda inicial: 4,2M
▪️ Intereses: 336k
▪️ Amortización: 1,2M – 0,336M = 0,864M
▪️ Deuda final: 3,336M

Año 3
▪️ Deuda inicial: 3,336M
▪️ Intereses: 267k
▪️ Amortización: 1,2M – 0,267M = 0,933M
▪️ Deuda final: 2,403M

Año 4
▪️ Deuda inicial: 2,403M
▪️ Intereses: 192k
▪️ Amortización: 1,2M – 0,192M = 1,01M
▪️ Deuda final: 1,395M

Año 5
▪️ Deuda inicial: 1,395M
▪️ Intereses: 111k
▪️ Amortización: 1,2M – 0,111M = 1,088M
▪️ Deuda final: 307k (prácticamente pagada)

Venta en el año 5

La empresa sigue generando 2M de EBITDA y se encuentra un comprador que la valora otra vez a 5x EBITDA, es decir, 10 millones de euros.

▪️ Deuda pendiente: 307k
▪️ Valor neto para inversores: ≈ 9,7M
▪️ Inversión inicial: 5M
▪️ Retorno total: 93,9% (casi un x2)
▪️ TIR aproximada: 14,3%

Todo esto con un comprador bastante negado que no sabe mejorar absolutamente nada del negocio.

No es mal negocio, francamente, ¿no?

Ahora, el escenario donde el comprador tiene algo de talento

Consigue una mejora operativa del 5% anual en el EBITDA y logra vender a 6x EBITDA en la salida.

Este escenario combina tres efectos muy potentes:
▪️ crecimiento orgánico
▪️ amortización acelerada de deuda gracias a mayor caja
▪️ venta a un múltiplo más alto

Cálculo del EBITDA durante los 5 años (con mejora del 5%)

Año 0: 2,00M
Año 1: 2,10M
Año 2: 2,205M
Año 3: 2,315M
Año 4: 2,431M
Año 5: 2,552M

Conversión a caja (60% del EBITDA):
Año 1: 1,26M
Año 2: 1,323M
Año 3: 1,389M
Año 4: 1,458M
Año 5: 1,531M

Amortización de la deuda con mejora operativa

Año 1
▪️ Deuda inicial: 5M
▪️ Intereses: 400k
▪️ Caja disponible: 1,26M – 0,4M = 0,86M
▪️ Deuda final: 4,14M

Año 2
▪️ Deuda inicial: 4,14M
▪️ Intereses: 331k
▪️ Caja disponible: 0,992M
▪️ Deuda final: 3,148M

Año 3
▪️ Deuda inicial: 3,148M
▪️ Intereses: 252k
▪️ Caja disponible: 1,137M
▪️ Deuda final: 2,011M

Año 4
▪️ Deuda inicial: 2,011M
▪️ Intereses: 161k
▪️ Caja disponible: 1,297M
▪️ Deuda final: 714k

Año 5
▪️ Deuda inicial: 714k
▪️ Intereses: 57k
▪️ Caja disponible: 1,474M
▪️ Deuda final: 0€
▪️ Caja sobrante: 1,5M

Venta al final del año 5

▪️ EBITDA año 5: 2,552M
▪️ Múltiplo: 6x
▪️ Valor de venta: ≈ 15,3M
▪️ Deuda pendiente: 0
▪️ Caja adicional generada: casi 1,5M (que se puede repartir como divindendo o sumar al valor de la venta)

Valor total para los inversores: ≈ 16,8M
Inversión inicial: 5M

El retorno es enorme en comparación con el escenario sin crecimiento.

Cálculo del retorno anual (TIR) en este escenario

La inversión se multiplica por 3,36 veces en cinco años 🤯.
La TIR aproximada resultante es del 27,5% anual.

Un retorno elevadísimo para un negocio que solo crece un 5% anual en EBITDA y donde la magia aparece al combinar mejora operativa, amortización acelerada y múltiplo superior a la salida.

Qué tipo de empresa necesitan comprar quienes juegan este juego

▪️ Un negocio simple y fácil de operar para que el nuevo equipo pueda entenderlo desde el primer día.
▪️ Una base de clientes diversificada y poco dependiente de relaciones personales.
▪️ Niveles bajos de churn y relaciones estables con los clientes.
▪️ Buena conversión de EBITDA a caja, evitando negocios con CapEx elevado o working capital asfixiante.

Qué tipo de empresas prefieren evitar

❌ Empresas sin historia, porque es difícil prever su comportamiento real.
❌ Crecimientos demasiado acelerados, que suelen ser caros y llenos de incertidumbre.
❌ Estancamiento o caída de ingresos/márgenes, que añade complejidad y riesgo.

Lo que buscan es previsibilidad.
Ni crecimientos acelerados, ni caídas, ni modelos sin historia.
Un negocio cuyo pasado permita anticipar su futuro sin grandes sobresaltos.

Qué puede salir mal

Este tipo de operaciones pueden funcionar muy bien cuando todo se mantiene estable, pero también pueden salir mal por razones bastante sencillas. Una mala gestión, errores en la transición o decisiones equivocadas del nuevo equipo pueden deteriorar rápidamente un negocio que antes funcionaba sin problemas. Una recesión, cambios bruscos en el sector o la entrada de un competidor agresivo pueden hacer que los ingresos se estanquen o caigan.

Cuando hay apalancamiento, cualquier bache se amplifica porque la deuda hay que pagarla cada mes y los intereses no perdonan. Un negocio que deja de generar la caja esperada puede entrar en una situación complicada muy rápido.

Incluso cuando el negocio se mantiene estable, venderlo puede ser complicado. Si la empresa no se ha escalado de forma significativa, muchos inversores preferirán comprar una compañía familiar con recorrido antes que una ya profesionalizada pero sin avances claros.

En ese caso, la única salida real es un comprador estratégico, y esto solo funciona en sectores donde realmente está habiendo consolidación. Si no la hay, colocar la empresa puede ser complicado.

La parte buena es que, si la compañía es estable y genera caja, incluso si la venta resulta difícil, siempre puede convertirse en una cash cow que reparta dividendos y con el tiempo devuelva la inversión. No suele ser el plan del invesor financiero, pero puede acabar siendo un cierre digno para una operación que no salió tan redonda como se esperaba.