Pacto de Socios en Ventas Parciales: Guía para Proteger al Fundador Minoritario
Claves para fundadores que venden la mayoría pero mantienen una participación en la empresa
¿Qué ocurre realmente en una venta parcial?
En el mundo de las fusiones y adquisiciones, no todas las operaciones están estructuradas como compras del 100% de las participaciones.
En muchas transacciones, el comprador adquiere la mayoría, por ejemplo el 51%, y el fundador o el equipo gestor conserva una participación relevante, normalmente entre el 30% y el 49.99%.
Este tipo de operación tiene una lógica muy clara y es tan sencilla como mantener al emprendedor comprometido post venta.
Cuando un fondo o un grupo industrial compra una empresa, quiere asegurarse de que quien la ha hecho crecer siga implicado durante los años siguientes. Si el fundador vende el 100%, es fácil que la motivación se diluya, el ritmo cambie y el ADN emprendedor se pierda. En cambio, cuando el vendedor mantiene una parte del capital, sigue pensando como dueño. Conserva esa combinación de ambición, agilidad y visión que difícilmente puede sustituirse con un salario o un bonus (quizá con un earn-out, pero eso ya es tema para otro post…).
Ventajas para el emprendedor
Para el emprendedor, además, esta estructura también tiene ventajas:
Reduce riesgo personal y diversifica patrimonio.
Mantiene exposición al crecimiento futuro.
Se apoya en un socio que a priori aporta recursos, red o capacidades adicionales.
Un ejemplo:
Tu empresa genera 1 millón de euros de EBITDA y te pagan 8x múltiplo. Vendes el 51% y cobras 4,08 millones. Te quedas con el 49% junto a un socio que aporta músculo, sinergias o acceso a nuevos mercados. Si el EBITDA se duplica, ese 49% puede acabar valiendo más que lo que ya cobraste por el 51%.
Normalmente, este tipo de acuerdos incluye una put y una call (derechos de venta y compra a futuro) para que, llegado el momento, puedas vender tu participación minoritaria. Porque siendo minoritario, es muy complicado que alguien compre ese 49% si no es tu socio mayoritario.
Pero aunque sigas dirigiendo la empresa, surge una pregunta inevitable:
¿Cómo te proteges como socio minoritario?
Con un pacto de socios.
“Vale, vendo el 51%, pero… ¿y si el comprador empieza a tomar decisiones sin contar conmigo?”
Esa es una de las preocupaciones más habituales entre fundadores que han pasado por una venta parcial.
Y es una buena pregunta, porque a partir del momento en que vendes la mayoría, pierdes el control.
La buena noticia es que casi todo se puede pactar, siempre que se deje por escrito.
El pacto de socios regula la relación entre los accionistas y es el documento que protege al minoritario. Define qué información recibirá, en qué decisiones podrá intervenir, cómo se reparten los beneficios, qué sucede si hay conflictos y cómo puede salir del capital en el futuro.
Estos son los puntos más importantes que conviene negociar antes de firmar.
Las cláusulas clave que protegen al minoritario
Derechos de información reforzados
“No quiero enterarme por casualidad de que mi empresa está perdiendo dinero o cambiando de estrategia.”
Es una preocupación legítima. Cuando el fundador sigue en la compañía como directivo, pero ya no es administrador ni controla el consejo, puede perder acceso directo a la información clave. Por eso es importante que el pacto de socios establezca derechos de información reforzados: reporting mensual, presupuestos anuales, estados financieros y cuentas auditadas.
Esto cobra aún más importancia si en algún momento el fundador deja la empresa o es cesado, pero mantiene una participación y derechos de venta futuros. Tener garantizado el acceso a la información le permite seguir la evolución del negocio, vigilar el cumplimiento de sus earn-outs, puts u otras opciones, y evitar sorpresas que afecten al valor de su participación.
Consentimiento en decisiones clave
“¿Y si hacen una ampliación de capital o piden un préstamo enorme sin avisarme?”
Puedes pactar que determinadas decisiones estratégicas, como ampliaciones de capital, endeudamiento relevante, venta de activos significativos o cambios en los estatutos, requieran tu aprobación.
Aunque ya no tengas mayoría, puedes reservarte un derecho de veto limitado sobre las cuestiones que afecten directamente al valor de tu participación.
Tag-Along (Derecho de acompañamiento)
“Si el comprador vende su parte, ¿me puedo ir con él?”
l Tag-Along te permite vender tus acciones en las mismas condiciones que el socio mayoritario si este decide vender su participación.
Es esencial para evitar quedarte atrapado con un nuevo socio que no elegiste o con una participación ilíquida y difícil de vender.
En algunos casos, el tag-along también puede extenderse a la venta del grupo. Esto sucede, por ejemplo, cuando tu compañía pasa a formar parte de un grupo controlado por un fondo de private equity. Si en el futuro el fondo vende la empresa matriz, puedes intentar negociar el derecho a vender también tu participación minoritaria en esa misma transacción.
No siempre es fácil conseguirlo, porque no suele estar en el interés del accionista mayoritario que todos los socios minoritarios tengan la posibilidad de salir al mismo tiempo. Desde su perspectiva, eso puede reducir el atractivo de la operación para un comprador potencial, especialmente si implica que parte del equipo gestor abandone el grupo tras la venta.
Aun así, es un punto que conviene plantear durante la negociación, sobre todo cuando la estructura del comprador incluye varias sociedades o niveles de control.
Put Option (Derecho de venta)
“¿Y si las cosas se tuercen y quiero salir?”
La put option es tu mecanismo de salida y, en muchos casos, tu única salida real.
Te da derecho a vender tu participación al comprador tras un periodo determinado o en caso de incumplimiento relevante.
Este punto es esencial. Vender una participación minoritaria en una empresa controlada por un socio mayoritario (sobre todo si es un grupo industrial) es extremadamente difícil. Sin una put option, en la práctica, te quedas sin opciones reales de liquidez.
Por eso es fundamental que el pacto establezca de forma clara y objetiva cómo se valorarán las acciones cuando se ejerza la opción: si se aplicará una fórmula basada en múltiplos de EBITDA, una valoración de mercado independiente o un mecanismo predefinido.
Sin una definición precisa, la cláusula pierde gran parte de su utilidad y puede convertirse en el origen de nuevos conflictos.
Política de dividendos y reinversión
“¿Y si el nuevo socio decide no repartir dividendos nunca?”
Puede pasar. De hecho, es muy común que ocurra si no se regula, porque puede ser una forma de que el comprador financie la adquisición de la compañía con la propia generación de caja futura.
Por eso conviene establecer por escrito una política clara de distribución de beneficios: cuándo se repartirán dividendos, qué porcentaje se reinvertirá y bajo qué condiciones puede modificarse esa política.
De este modo, evitas que el mayoritario retenga caja o bloquee dividendos de manera indefinida, afectando tu retorno como socio minoritario.
Otra alternativa es pactar que la caja retenida se sume al “enterprise value” en el momento de una futura venta. Esta opción es bastante común y permite que, aunque no se repartan dividendos, el valor generado por la empresa se refleje en el precio final, manteniendo equilibrados los intereses de ambas partes.
Protección frente a dilución
“¿Y si traen nuevos inversores a una valoración más baja y me diluyen?”
Tu pacto de socios debe incluir derechos de suscripción preferente en las ampliaciones de capital y, si es posible, mecanismos anti-dilución.
Esto es especialmente importante porque el comprador normalmente tiene mucha más capacidad financiera que tú y podría aumentar capital con facilidad, dejando tu participación en una posición más débil.
Con estas protecciones, mantienes tu porcentaje y evitas que tu valor se reduzca si entran nuevos inversores en condiciones más favorables o con una valoración inferior.
Drag-Along (Derecho de arrastre)
“¿Y si me obligan a vender mi parte a un precio que no quiero?”
El drag-along permite que el mayoritario obligue a los minoritarios a vender si se produce una oferta por el 100% de la compañía.
Es razonable que exista, pero debe limitarse a casos donde el precio y las condiciones sean objetivamente justas.
Un buen asesor se asegurará de que no puedas ser forzado a vender por debajo del valor de mercado o sin las garantías adecuadas.
Permanencia y cláusulas Good / Bad Leaver
“¿Y si me voy antes del plazo acordado? ¿O si el comprador decide prescindir de mí?”
Las cláusulas Good Leaver / Bad Leaver suelen ser una de las partes más sensibles del acuerdo cuando el fundador mantiene una participación minoritaria.
Aunque a veces se mencionan en el pacto de socios, su definición exacta normalmente aparece en el contrato laboral o de gestión del fundador.
El primer paso es definir qué se considera un “good leaver” y un “bad leaver”.
En las versiones más sencillas, un bad leaver es quien abandona la empresa por decisión propia o es despedido por causa justificada (despido procedente, según la legislación española).
Un good leaver, en cambio, es quien deja la compañía por cualquier otra causa: finalización del periodo pactado, despido improcedente, enfermedad, jubilación o incluso un cambio de control.
En otras operaciones, las definiciones son más complejas y detalladas, especialmente cuando se busca cubrir situaciones intermedias o supuestos específicos.
Lo más importante no es solo la definición, sino las consecuencias que tiene cada caso sobre las acciones del fundador.
Por ejemplo:
Si el fundador es good leaver, ¿el comprador está obligado a comprarle su participación?
¿A qué precio se realiza esa compra? ¿A valor de mercado, a una fórmula predefinida (por ejemplo, EBITDA x múltiplo) o a una valoración acordada en la LOI?
¿Está el fundador obligado a vender, o simplemente tiene el derecho de hacerlo?
Y si el fundador es bad leaver:
¿Debe vender sus acciones obligatoriamente?
¿A qué precio? ¿Se aplica un descuento o incluso un valor simbólico como penalización?
¿Afecta a toda su participación o solo a una parte?
En muchos casos, estas cláusulas se conectan directamente con las puts y calls del acuerdo, determinando si el minoritario puede exigir la compra de sus acciones o si el mayoritario puede forzar la adquisición en determinadas circunstancias.
Una redacción ambigua o una falta de claridad en este punto puede tener un impacto económico muy relevante.
Por eso es esencial que ambas partes entiendan bien las implicaciones prácticas de ser considerado good o bad leaver antes de firmar.
Resolución de conflictos
“Y si no nos entendemos ¿qué pasa?”
Los conflictos entre socios son costosos y desgastantes.
Por eso es fundamental establecer mecanismos de mediación, arbitraje o jurisdicción acordada.
Tener un procedimiento rápido y predecible evita que una disputa paralice la empresa o destruya valor.
Después de vender la mayoría
Vender la mayoría y seguir dentro puede ser una gran oportunidad si el acuerdo está bien planteado.
El equilibrio está en reducir riesgo sin perder influencia, en seguir creando valor sin quedar atado de manos.
Y para eso, el pacto de socios no es un simple detalle legal, sino el documento que define cómo será tu relación con el nuevo dueño y cómo termina tu historia dentro de la empresa.