Cuando el precio baja después de la due diligence
Por qué los compradores renegocian y cómo manejarlo
Hay pocas cosas que, como asesor, me frustren más que ver cómo se ajusta el precio después de la due diligence.
Y si a mí me molesta, imagina a mis clientes. Ellos son los empresarios (y en muchos casos fundadores) que han levantado la empresa durante años y de repente ven cómo el comprador intenta rebajar el precio que ya habían acordado.
Parte de mi trabajo como asesor es prepararles para lo que puede pasar durante el proceso. No me gusta ser pesimista ni dar por hecho que habrá un ajuste, pero sí les explico que puede pasar. Cuando firmamos la LOI, siempre les digo que ese precio no está escrito en piedra. Que lo defenderemos, pero que si llega el momento, tendremos que analizar con calma los argumentos del comprador.
Aun así, cuando ocurre, la reacción suele ser la misma:
primero viene la rabia, luego la negociación, y muchas veces el “se acabó, ya no hay acuerdo, Joshua dile que se acabó”.
Y después, cuando bajan las pulsaciones, llega el momento de entender qué ha pasado.
Lo que suele pasar después de la LOI
Cuando se firma la carta de intenciones, ambas partes sienten que ya hay un acuerdo.
El comprador ha puesto un precio. El vendedor se lo ha creído.
Pero en realidad, la LOI no es el final, sino el principio de la fase más delicada.
La due diligence es donde el comprador revisa todo: cuentas, contratos, impuestos, nóminas, tecnología.
Y aunque no haya mala fe, siempre aparecen matices o riesgos que cambian la percepción del valor. Además, la mayoría de ofertas se basan en los resultados del año anterior o de los últimos doce meses.
Pero entre la LOI y el cierre pueden pasar varios meses. El comprador no quiere comprar el pasado. Quiere comprar el futuro. Y si el presente ya no refleja las proyecciones, empieza la renegociación.
Los ajustes normales
Antes de hablar de rebajas de precio, hay que entender que existen ajustes normales en cualquier operación.
Los tres más comunes son:
Caja. Si la empresa tiene más efectivo del esperado, se suma al precio.
Deuda. Si hay préstamos o pasivos no contemplados, se restan.
Capital de trabajo. Si el negocio necesita más dinero para operar, el comprador ajusta el valor.
Estos ajustes son razonables.
Lo que duele es cuando, más allá de lo técnico, el comprador propone un descuento general. Por ejemplo, cuando se acuerdan 20 millones más deuda neta y, tras la due diligence, la nueva oferta es de 15 millones (más deuda neta).
El motivo número uno: desviación frente a las proyecciones
El motivo que más suelo ver en empresas pequeñas o medianas es la desviación frente a las proyecciones.
Muchas veces el proceso de venta se cruza con la operativa diaria.
Los fundadores están divididos entre atender a los compradores, responder al data room, preparar información y, al mismo tiempo, seguir haciendo crecer el negocio.
Y eso pasa factura.
Es común que, durante la due diligence, los números del año en curso empiecen a desviarse del presupuesto o de las previsiones iniciales. No porque la empresa vaya mal, sino porque el foco se dispersa o las proyecciones eran demasiado optimistas.
Una empresa SaaS de educación, por ejemplo, firma una LOI basada en un plan de crecimiento del 30%. A mitad del proceso, el equipo está tan centrado en el M&A que las ventas nuevas se frenan.
Cuando el comprador revisa los datos del primer semestre, el crecimiento real es del 10%. El resultado es una oferta un 20% más baja.
Desde la perspectiva del comprador tiene sentido.
Está comprando el futuro y quiere pagar por resultados sostenibles, no por proyecciones que ya no se cumplen.
Pero para el vendedor, que ha invertido meses en el proceso, se siente como un golpe injusto.
Otros motivos por los que los compradores bajan la oferta
2. Dependencia de pocos clientes
Si el comprador descubre que el 50% de los ingresos viene de dos clientes, el riesgo se eleva, especialmente si no con esos clientes no hay contratos a largo plazo.
Una consultora digital, por ejemplo, puede tener tres grandes cuentas que representan el 60% del las ventas.
En la due diligence se identifica que uno de los clientes ha bajado sustancialmente su producción en el último trimeste.
El comprador reduce las proyecciones del año en curso para rfelejar este riesgo y ajusta su oferta en un 10%.
3. Escalabilidad limitada
Algunos modelos de negocio crecen bien hasta cierto punto y luego se estancan.
Los modelos intensivos en personas, márgenes estrechos o con alta rotación son difíciles de escalar.
Una agencia de marketing digital con 60 empleados y márgenes del 15% puede parecer atractiva en tamaño, pero al realizar la due diligence, complicada de crecer con la misma estructura.
El comprador concluye que para doblar ingresos habría que reforzar mucho el equipo directivo que hoy está limitado a los dos fundadores.
Ajusta el EBITDA para incluir un CFO, un director RRHH y un/a Director Comercial.
4. Falta de estructura interna
Si todo depende del fundador, el riesgo es alto.
Cuando el comprador percibe que la empresa no funcionaría sin él, ajusta el precio o cambia la estructura del deal.
Una empresa edtech donde el fundador toma todas las decisiones y los mandos intermedios no tienen autonomía suele generar esta reacción.
El comprador propone pagar solo el 55% al cierre y dejar el resto sujeto a un earn-out de tres años, condicionado a la retención del fundador.
5. EBITDA mal ajustado
Los vendedores suelen presentar un EBITDA ajustado que excluye gastos no recurrentes. Pero si el comprador encuentra ajustes dudosos, los elimina.
Una empresa de software puede presentar un EBITDA ajustado de 3 millones.
El comprador revisa y quita 200.000 euros en bonus pendientes y 100.000 en ingresos adelantados.
Con un múltiplo de 8x, el descuento final es de 2,4 millones 😡
6. Inversiones necesarias
En empresas tecnológicas o digitales es habitual que haya que renovar plataformas, licencias o infraestructuras. Si el comprador detecta inversiones inminentes, las descuenta como si fueran deuda.
Una plataforma de formación online que necesita migrar su sistema a la nube, con un coste de 300.000 euros, verá cómo el comprador descuenta ese importe directamente del precio final. En este caso, solo del precio, no del múltiplo.
7. Comparables más bajos
Durante la negociación, el comprador sigue mirando el mercado.
Si otra empresa similar se vende a menor múltiplo, lo usa como referencia.
Mientras se negocia la venta de una empresa SaaS española a 4x ARR, otra operación similar (de hecho un competidor con un tamaño muy similar) se cierra a 3x.
El comprador revisa su análisis y ajusta la oferta.
8. Capital de trabajo más exigente de lo previsto.
Algunos modelos requieren más liquidez de la esperada.
Por ejemplo, agencias que pagan a proveedores antes de cobrar o plataformas que necesitan más inventario o financiación de circulante.
Una agencia digital que gestiona campañas de publicidad paga a Google en 30 días, pero sus clientes pagan en 90. El comprador calcula que necesitará 400.000 euros más de working capital y lo descuenta del precio.
9. Riesgo de fuga del talento
En negocios de servicios o software, el valor depende del equipo.
Si el comprador teme que las personas clave se marchen, reserva parte del precio para retenerlas.
Una consultora tecnológica donde tres project managers controlan la mayoría de los ingresos y no tienen contrato fijo suele enfrentarse a esta situación.
El comprador retiene 500.000 euros del precio total para bonos de permanencia.
10. Riesgos del entorno
Cambios en la regulación, tecnología o mercado pueden afectar el valor.
Una empresa de inteligencia artificial que entrena sus modelos con grandes volúmenes de datos públicos puede verse afectada por una nueva regulación europea sobre el uso y acceso a esos datos.
Si la norma limita la disponibilidad o el tipo de información que puede utilizar, el modelo de negocio puede verse comprometido.
El comprador detecta ese riesgo y ajusta la valoración para cubrir la posible pérdida de acceso a los datos.
Otros motivos que aparecen en la práctica
Más allá de los números, hay dos situaciones comunes.
La primera, cuando surgen riesgos legales o fiscales. Contratos mal firmados, litigios pendientes o impuestos no liquidados. El comprador lo valora como riesgo y pide una rebaja.
La segunda, la táctica de renegociación.
Algunos compradores saben que el vendedor está emocionalmente comprometido con el proceso. Aprovechan ese momento para presionar y mejorar sus condiciones.
No es una buena práctica, pero ocurre con más frecuencia de lo que se reconoce.
Cómo manejarlo cuando pasa
Cuando llega ese momento, lo importante es no reaccionar en caliente.
Primero hay que entender los argumentos del comprador y separar lo razonable de lo que es pura estrategia.
A partir de ahí, valorar si el ajuste tiene sentido, si puede negociarse de otra manera o si, efectivamente, el deal ya no tiene sentido.
Mis recomendaciones para los vendedores
Tener la información ordenada desde el principio. Cuanta más claridad haya, menos sorpresas.
Evitar proyecciones demasiado optimistas (especialmente las del año en curso). Si luego no se cumplen, será la excusa perfecta para bajar el precio.
Revisar los ajustes del EBITDA con un asesor de M&A (por ejemplo Bondo Advisors 😉) antes de presentar el negocio a los potenciales compradores.
Identificar los puntos débiles. Si hay concentración de clientes (por ejemplo), es mejor reconocerlo antes que esconderlo para que se vea post due diligence.
Asumir un margen. Siempre recomiendo reservar mentalmente un 5 o 10 por ciento del precio para posibles ajustes. Luego hay que conseguír que no haya ajustes…pero es bueno estar mentalmente preparado.
Vender una empresa es un proceso largo y emocional. Y aunque una rebaja duela, no siempre significa que el comprador actúe con mala fe. A veces simplemente descubre algo que cambia la foto.
Muchos vendedores piensan que firmar una LOI equivale a vender la empresa, pero en realidad es solo el punto de partida. Después viene la parte en la que el comprador comprueba si lo que se ha contado aguanta el análisis de la due diligence.
Cuando hay ajustes (y me refiero a los negativos, porque los positivos se cuentan con los dedos de una mano), lo importante no evitar afrontar el conflicto, sino saber manejarlos con cabeza.
En mi experiencia, muchos de esos ajustes se pueden discutir. No todos son válidos ni están bien argumentados. Y aunque algunos lo sean, a menudo se puede defender que no haya cambio de precio.
Hay que recordar que, salvo que el comprador haya visto algo realmente serio, normalmente ya ha invertido mucho tiempo y dinero en la due diligence. También quiere cerrar el acuerdo, igual que tú. Eso da mucho margen para plantarse y defener que no haya ajuste de precio.
